中信证券：从人民银行下半年工作会议看货币政策工具的选择

日前，中国人民银行召开2022年下半年工作会议，总结上半年工作，部署下半年重点工作从会议精神和指导意见来看，当前货币政策重在刺激实体需求端，而流动性供给需要遵循合理充足的原则，同时稳步化解重点领域风险考虑到8月份的流动性环境，预计货币政策在总量层面不会进一步放松但整体流动性保持宽松确定性较高，短期内经济内生动能较弱问题有限，构成债市相对顺风的环境

▍央行下半年工作会议三大要点:

首先，再次强调保持流动性合理充足目前，银行间市场存在资金积累的问题央行需要综合运用各种货币政策工具，保持流动性合理充足，防止投资者过度加杠杆增加资本的脆弱性

第二，保持贷款稳定增长用好政策性开发性金融工具，因城施策，实施差别化住房信贷政策，引导实际贷款利率稳步下降，我们判断LPR仍有下降空间

第三，完善宏观审慎管理体系，稳步化解重点领域风险防范中小银行风险，稳步化解房地产领域的风险是下半年货币政策的另一个重点加快探索房地产开发新模式，各地因城施策，照顾合理住房需求，平台经济进入常态化监管阶段，释放积极信号

▍8月资金静态观察:总体而言，不存在流动性缺口。

国债供给压力较低，8月份国债到期量较大，当月净融资额可能在1500亿左右参考目前公布的地方债发行计划，预计8月地方债净融资可能为3300亿元财政收支方面，预计收入将继续回落，支出将保持强劲8月份，财政支出往往超过收入但考虑到经济复苏和财政实力等因素，预计财政结余将大于历史平均水平预计8月份政府存款将减少7000亿元左右，有效填补流动性缺口央行操作方面，MLF到期压力增大，央行操作弹性增大外汇占款的影响预计将继续减弱，存款准备金补缴压力将较7月有所增加

▍央行将如何操作政策工具:

我们判断，第一，RRR还原的概率低目前银行间市场存在资金积累，RRR进一步降低带来的边际效应较弱，可能加剧市场杠杆套利而且目前的问题主要在于实体部门融资意愿较弱，单纯降准难以明显推动宽信贷的进程

第二，公开市场操作保持灵活通过精细化操作，引导资金利率走势，避免债券市场杠杆过高但当前经济目标的实现仍面临压力，预计央行不会立即收紧流动性

第三，需求端更加明显LPR不对称下调的可能性较大，预计结构性货币政策将继续推进，以支持重点领域的信贷投放

▍市场前景:

8月份不存在明显的流动性缺口，货币政策在总量层面难以进一步放松虽然在需求端有政策制定的空间，但政策从执行到生效的过程仍存在不确定性综上所述，短期资金利率进一步下调的概率较低，但资金面保持宽松的确定性较高，经济内生动能较弱的问题有望在短期内得到改善，构成了债市相对的顺风环境预计8月份10年期国债到期收益率将维持在较低水平，伴随着企稳扩围的信用效应显现，债市利率可能面临上行压力