宏观扰动因素容易导致波动加大程度略有下降

一，报告期内市场分析

1.市场表现amp。特性

8月市场继续波动，整体呈现N型走势，结构分化不变，程度略有下降原因如下:一是政策再次成为市场主导因素:货币财政政策趋松，产业政策仍处于密集调控期，结构存在保障和压力，第二，美联储锥形化临近，全球资产价格对一些重要言论和关键节点变得敏感指数方面，8月沪深300下跌0.1%，全a股指数上涨3.2%，创业板指数下跌6.6%在风格上，增长和价值是平衡的，其中增长板块内部分化不断加剧，而价值板块则普遍上升此外，中小市值表现依然活跃，估值优势，业绩弹性和政策催化形成一定支撑行业中，矿业，有色金属，钢铁，国防军工和化工涨幅居前，医学生物，电子，通信，食品和饮料和计算机表现较低

2.影响市场的关键因素及其分析

首先，政策再次成为市场的主导因素

在宏观政策方面，730政治局会议明确定下了基调一是国内经济边际压力加大，对稳增长，稳就业的关注度明显提升强调要协调好今明两年的跨周期调整，保持经济稳定在合理区间第二，应加快积极的财政政策，指出促进今年年底和明年年初形成实物工作量上半年财政支出和专项债券发行明显放缓，下半年需要一定程度的发挥稳健的货币需要进一步宽松，7月RRR降息的信号意义重大，有利于缓解金融机构流动性压力，增加其信贷供给

在产业政策方面，侧重于共同富裕首先，收入维度涉及初次分配，再分配和三次分配，本质上强调效率与公平的平衡显而易见，互联网平台受到反垄断和强监管的影响，国内外相关公司波动剧烈二是支出维度，涉及降低居民刚性生活成本本质上是增加居民幸福感，稳定消费，稳定人口目前教育，医疗，住房等领域政策处于密集调控期，相关部门情绪反应相对敏感

第二，美联储缩减计划正在逼近，全球资产价格变得敏感

今年7月，FOMC宣布，美联储官员开始越来越明确地讨论锥度问题首先，大多数官员认为通胀目标已经取得实质性进展，二是就业最大化在路上，离目标越来越近，第三，对Delta病毒没有特别关注，第四，如果能保持目前的状态，年内宣布Taper是合适的

因此，全球主要资产的波动加剧对于股市来说，美股波动上升，欧洲波动趋平，亚太和新兴市场波动下降债券市场方面，美债利率略高，国内利率也略受抑制汇率方面，美元小幅走强，其他国家货币小幅走弱大宗商品方面，铜，原油，黄金等大宗商品波动较大，压力较小

二.报告期内投资战略的操作思路和执行情况

1.经营回顾和业绩损益分析

本月基本维持了之前的组合配置，但在个股层面做了微调目前主要配置仍是新能源，高端制造，生物医药，军工8月是上市公司中期报告密集发布期

我们需要强调的是，下半年整个A的利润增速下降基本是肯定的，更重要的是找到能够保持高增长甚至持续改善的行业我们的投资组合配置思路仍然是寻找未来几年增长逻辑高，竞争格局确定，不受政策调整影响的行业

2.关键职位和行业观点

目前我们的岗位主要分布在新能源，高端制造，生物医药，军工等行业这些行业的共同特点是长期增长逻辑，竞争格局清晰，不受政策变化干扰从新能源行业细分来看，我们认为下半年光伏的驱动力会更强主要原因是上半年硅料供应紧张，硅片和元器件开工率一般但进入8月后，行业开工率明显上升，说明下游需求正在回升加上四季度和明年硅料供应的逐步宽松，整个行业的增速将大幅提升我们特别看好光伏产业链中供应结构良好的龙头公司

二季度以来，我们增持了军工行业的部分公司，主要分布在核心供应链最近发布的中期报告充分验证了我们之前的判断下游主机厂的预付款和合同负债增加了十几倍甚至几十倍，意味着军工的高需求是实实在在的，未来几年仍将保持高位我们选择核心供应链主要是希望在军工景气的中找到具有长期Alpha特征的公司

3.反思与总结

当前经济形势和政策形势极其复杂，我们尽量避开未来可能存在基本面风险或政策风险的行业，同时密切跟踪各行业情况，及时应对可能出现的较大波动。

三.市场和投资前景

1.市场展望

为什么市场处于波动阶段。

—虽然流动性趋于宽松支撑市场，但整个市场的高利润水平下降，造成压力。

1)种种迹象表明，未来流动性预期正在松动首先是7月份RRR降息超预期，然后是730政治局会议定调，接着央行最近召开了金融机构货币信贷形势分析座谈会因此，未来货币有望进一步宽松，信贷也将很快企稳，支撑市场估值

2)市场最大的压力点来自于盈利，趋势已经在回落且未来降幅可能不小从先行指标来看，实体经济部门杠杆率同比变化领先PPI约2季度，而PPI同步于工业企业利润增速目前实体经济部门杠杆率同比已经大幅回落了2个季度，从10%降至—1%，这也意味着PPI和工业企业利润在四季度将开始明显回落从结构和基数来看，中报显示，二季度中下游普遍面临较大的成本压力，而目前三季度成本压力并没有明显缓减，同时又叠加需求明显走弱，8月PMI已经降至50.1%，所以三季度的市场盈利增速环比二季度也会降幅不小同时还要面临着2020年三季度的高基数压力

— 市场结构极端分化且交易情绪处于高位，宏观扰动因素容易导致波动加大。

1)基于行业景气度和行业政策预期分化加大，二季度以来市场始终处于结构极端分化行情中，投资机会冰火两重天因此，7月以来，市场的成交情绪始终处于高位，我们内部的情绪指标高于70%分位，两市成交日均高于万亿，这很大程度上构成了市场波动的基础

2)而宏观扰动因素主要集中在两个层面:一是国内的政策调控，仍没有明确落地虽然当前政策环境并没有恶化到对比2018年的程度，维持着有保有压的态势，但是资本市场具有记忆，明显在排斥具有政策不确定性的行业二是海外的收缩效应，仍会具有一定的冲击虽然市场对于taper的预期和影响已经非常充分，美联储对资本市场也较为呵护，但资产价格计入太多的宽松预期，未来仍伴伴随着一定的修正

经济下行压力加大，行业如何配置。

1)一般情况下，经济下行压力加大，一方面，食品饮料，医药生物对此的敏感度会相对较低，因为行业需求更具刚性，波动相对较小，其次行业格局稳定，结构趋势明显，龙头公司盈利也会相对突出另一方面，新兴成长行业对此的敏感度也会相对较低，因为这些行业自身的产业周期足够强会对冲宏观周期下行，其次他们也会受益于货币宽松周期

2)但是，站在当下，我们觉得新兴成长行业更值得超配，因为新兴产业趋势更确定，政策扶持更强，景气度也更高我们关注的新兴行业主要集中在光伏，电动车，生物制药，军工等领域而消费类的公司，目前基本面较差(受疫情影响未消退)，政策也具有不确定性，虽然长期逻辑没有很大的动摇，但是需要重点关注，等待变化总之，未来的风格均衡，宏观需要关注货币和信用的组合，中观需要关注成长和价值的相对业绩比较，微观需要关注估值和成长的匹配度

2， 投资思路

我们看好那些具备中长期成长逻辑，且不受政策变化干扰的行业尤其是在目前复杂的经济和政策环境下，能够兼具高景气和政策免疫的行业屈指可数，而我们目前配置的新能源，高端制造，生物医药和军工等行业均具备以上特征